기업의 목적은 주주가치 극대화라고 하는 것은 타당한 주장으로 받아들여지는 것 같다. 자본주의의 근간을 이루는 관점으로 보이기도 한다. 그러나 이러한 주주중심주의는 많은 헛점을 갖고 있다. 어떤 헛점이 있는 것인지 알아보고, 대안적인 관점에 대해서도 알아보자.
대부분의 CEO들이 자신의 주요 임무를 주주가치 극대화라고 믿는다. 주주가치 극대화가 경영진의 최우선 임무라는 말이 당연시되고 있다. 그런데 만일 이런 생각의 기저에 깔린 전제 자체가 틀렸다면?
주주중심주의의 무엇이 문제인가
주주중심주의는 1970년대 경제학자들이 제시한 '대리인 이론'에 근거하고 있다. 주주가 법인을 소유하는 것이고, 법인의 최종 권한을 행사할 수 있다는 것이다. 그러나 대부분 단기투자자에 불과한 주주들이 회사에 대해 실질적 책임을 지지 않기 때문에 발생하는 책임의 공백을 대리인 이론이 해결할 수 없음은 명백하다. 또한, 주주중심주의가 마치 법률적인 사안인양 혼동되고 사회에 해악을 끼치는 측면도 있다. 경영진의 관심을 단기성과에만 과도하게 집중시켜 회사의 장기적인 성장 가능성을 약화시키고 결과적으로 경제 전반에 피해를 줄 수 있다.
경영진은 주주의 단기수익이 아니라 기업의 건전성에 중점을 두는 접근방식이 더 바람직하다고 할 수 있다. 법인은 무기한 존재할 가능성을 법적으로 부여받은 독립적인 실체이다. 좋은 리더십만 갖춰진다면 법인은 오랫동안 시장과 사회에 기여할 수 있다.
법인의 소유권이 주주에게 있다는 말은 얼핏 그럴듯하게 들리지만 법적으로 명확한지 불분명하고 책임성이라는 문제를 수반한다. 또한 대리인 이론에 기반한 기업지배구조 및 경영모델이 기업의 건전성을 약화시키고 더 나아가 경제전반에 악영향을 미칠 수 있다.
왜냐하면 주주는 회사를 보호하거나 회사를 위해 복무해야 한다는 법적 의무를 지지 않으며, 유한책임 덕분에 회사의 부채나 법적책임으로부터 자유롭다.
지금부터 대리인 이론 기반이 가진 결함을 자세히 지적해 보자.
대리인 이론 기반의 주주중심주의의 결함
기업 관련 법과의 상충문제가 있다. 법적 관점에서 주주에게는 법인에 대한 소유 권리가 없다. 법적 관점에서 주주가 법인 재산에 대한 지배권을 갖고 있지 않다. 따라서 경영진은 주주의 대리인으로 볼 수 없다.
또한, 주주는 소유주의 전통적 정의에 해당하지 않으며, 실제 무언가를 소유하고 있는 사람들과 달리 기업의 경영에 주의를 기울여야 할 동기가 없다. 실제로 상당 수의 기업들은 뮤추얼펀드, 연기금, 보험사 등 기관투자자의 소유나 마찬가지다.
모럴해저드의 소지가 있다. 주주는 회사의 활동에 대해 주인으로서의 책임을 지지도 않고, 간부 및 이사진과 같이 회사의 이익을 보호해야 할 의무도 없다. 주주는 유한책임의 원칙 아래 법인의 부채나 법인의 행위 및 태만으로 인해 제3자에게 발생한 피해에 대해 어떠한 개인적인 법적 책임도 질 수 없는 것이다.
그리고 대리인 이론의 이해관계 합치 원칙은 전사적인 모럴해저드를 유발하고 경영진의 시야를 좁힐 수 있다. 책임에서 자유로운 주주들이 회사의 장기적이고 광범위한 사안에 무관심해지는 경향이 있듯이 경영진의 이익과 주주의 이익이 합치되면 조직 전체의 시야를 왜곡할 수 있으며, 다른 이해당사자들의 요구를 충족하지 못한다.
마지막으로, 전체 주주를 하나로 보는 잘못된 전제를 가질 수 있다는 점이다. 주주 개개인의 목적은 모두 다르며 이들을 한 명의 소유자로 취급할 수는 없다. 주주마다 투자목적, 리스크를 보는 태도, 투자기간은 모두 다르다.
결론적으로 경제전반에 걸쳐 기업들이 일률적으로 대리인 이론 기반 모델을 엄격하게 고수한다면 현재 이익에 가해지는 압박은 커지며, R&D와 인재개발에 대한 투자는 줄어들며, 변화를 위한 전략이나 비즈니스 혁신모델은 위축되고 소수의 전문투자자가 일반투자자와 그 밖의 사람들에게 돌아가야 할 부를 지금보다 더 많이 가져가게 될 수도 있다.
다시 처음으로 돌아가 보자. 대다수의 CEO와 이사진은 주주의 이익 극대화가 자신들의 주요 임무라고 믿는다. 그렇게 배웠다고 해도 좋을 것이다. 그러나 이러한 믿음에는 문제가 있다. 어떠한 문제가 있으며, 이를 극복하기 위해 지향해야 할 새로운 모델은 무엇인가?
주주중심주의 VS 기업중심주의
이제 주주중심주의에 대응되는 개념을 '기업중심주의'라 칭하고 양 개념을 비교해서 설명해 보려 한다. 일목요연한 비교를 위해 항목별로 표로 정리해 본다. 표를 두 가지로 나눌 텐데 하나는 법적, 규범적 비교고, 다른 하나는 주주, 이사회, 경영진에 대한 시각차이를 비교한 것이다. 덧붙여 각 장단점도 정리하려고 한다.
법적, 규범적 비교
| 구 분 | 주주중심주의 | 기업중심주의 |
| 기반 이론 | Agency Theory | Entity Theory |
| 법인에 대한 개념 | 계약 연합체, 자본의 집합 | 법적 실체, 사회경제적 유기체, 목적조직 |
| 법인의 기원 | 자산 소유자간 계약 | 사회에 필요한대형사업 투자증진 |
| 법인의 기능 | 주주 부의 극대화 | 제품과 서비스 제공, 고용 및 투자기회 창출, 혁신주도 |
| 법인의 목적 | 주주가치 극대화 | 각 기업 이사회가 정한 사업 목적 |
| 사회적 책임 | 없음 | 사업목적 달성, 성실한 시민으로서 행동 |
| 윤리규범 | 불분명. 법을 준수하고 사기와 공모를 금함 | 일반적으로 인정되는 윤리규범 준수 |
기업 주체에 대한 시각차 비교
| 구 분 | 주주중심주의 | 기업중심주의 |
| 주주의 역할 | 법인의 주인 | 주식소유자, 권리와 책임이 있는 자본 공급자 |
| 주주의 성격 | 획일적. 부의 극대화 추구 | 다양함. 목표, 투자기간, 선호도 제각각 |
| 이사회의 역할 | 주주의 대리인 또는 대표 | 법인과 주주의 수탁인 |
| 경영진의 역할 | 주주의 대리인 | 조직의 리더, 법인과 주주의 수탁인 |
| 경영진의 목표 | 주주 수익 극대화 | 기업활동 유지 |
| 경영진의 시간 프레임 | 현재 및 단기 | 이사진이 결정하며, 잠재적으로 무기한. 단기, 중기, 장기 모두 살펴야함 |
| 경영성과 지표 | 단일지표 : 주주 수익 | 다양성 지표 : 주주 수익, 회사 가치, 전략적 목표 달성 여부, 제품 및 서비스 품질, 직원복리 |
| 장점 | 단순화 구조의 명확한 경제이론 | 법, 역사적 사례, 경영진에 주어지는 현실적 여건에 부합 |
| 단점 | 법 또는 올바른 경영과 불일치 | 복잡한 관계와 책임 수반 : 성공을 평가하기 어려움 |
주주가치 극대화라는 대리인 이론의 모토는 혁신, 전략적 쇄신, 미래를 위한 투자에 집중해야 할 기업과 리더들의 주의를 산만하게 한다. 깨어 있는 경영진과 합리적 규율을 갖춘 기업은 사회가 끊임없는 변화에 적응하도록 하는 데 기여할 수 있다. 하지만 이는 이사회와 경영진이 회사와 사업에 대해 장기적이고 폭넓은 시각으로 바라볼 수 있는 충분한 재량권을 얻은 다음에나 가능한 일이다. 언제 어디서 책임성 없는 주인들이 공격해 올지 모르는 한 오늘날 비즈니스 리더들은 근시안적 경영의 틀에서 벗어날 수 없을 것이다.
물론 주주중심주의는 자본주의의 꽃이라고 하는 자본시장 형성과 발전에 기여한 측면이 있고, 긍정적인 면이 있는 것도 사실이다. 그러나 주주중심주의도 위에서 지금까지 살펴본 바와 같이 헛점 투성이임이 명백하다. 우리에게 필요한 것은 균형잡힌 관점이다. 다만 기업중심주의 관점을 기본으로 두고 주주중심주의를 반영하는 것이 바람직한 것이 아닌가 생각한다.
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